金融大未来:危机之后-第4章
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耐吮＝鸲睿└摺Ｔ砗芗虻ィ和痘咧Ц侗Ｏ辗眩缓蟮痹Ｏ粘钟姓咚劳龅氖焙蚴盏奖Ｏ战稹�2006年，这些交易的保险的价值保守估计是120亿美元，一年以后到2007年，其价值已经上升到300亿美元。
在未来十年备受关注并会导致下一次金融泡沫的领域将是绿色能源和环保技术。
泡沫、信贷紧缩和其他危机将继续伴随金融机构未来的发展。“经济人”是很固执的一种生物，他们总是认为会有天上掉馅饼的美事和快速发家致富的秘诀。
自我保护之路
宏观经济学家兰斯？博文伯格（LansBovenberg）认为，在未来社会，人们会对自身以及自身可能导致泡沫的缺点更加具有自我保护意识。
兰斯？博文伯格说：“全球经济一体化使得经济周期更加具有同步性，比如康德拉季耶夫周期（Kondratieffcycles）。这一现象已经在欧盟等经济区内部显现，经济体的发展速度比以前更加统一。资本流动性增强，同时，风险被传递到全球。这是一个很好的原理，并且会在未来持续存在。以美国的信用危机为例，风险的传播范围如此广泛，同时波及欧洲和亚洲，与风险只在美国本土传播相比，美国银行遭受的损失较少。很明显这一体系有个很大的缺陷：大量风险正从风险发源地传播得越来越远。银行家认为，如果居民获得一项抵押贷款，当这一风险被反复创新打包出售后，对该风险的系统监督就会变得模糊。因此，对金融产业来讲，相对新出现的风险应该尽量控制在可控范围内。”
博文伯格还认为：“未来对此类现象的监管，机构会有所改进。自从人们成为一些奇怪的风险持有者之后，他们需要这些机构来保障其投资。这些机构会对行业中的新类型的合约进行监管，以此来控制相应的风险。此外，这些机构还会把个人利益与集体利益相匹配。这些机构根植于中央银行，当它们需要收集一些分散的信息时，就必须通过中央银行将任务分配下去。”
信贷紧缩危机
自2007年夏以来，国际金融市场上已经产生了一次“信贷紧缩”危机。美国银行的贷款已经超过了担保品的公允价值，比如支付房屋装修费用或者支付房地产代理商的费用。它们经常用的一个词是“利率递增贷款”：一项首付利率极低（2001年为1％）的贷款会随着时间的推移自动上升。通过这种方式，美国人可以贷到大量资金，远远超过他们实际的支付能力。
申请了利率递增贷款后，新房子必须在正常利率到来之前出售。但是当不断升高的价格导致家庭需求降低后，许多利率递增贷款的借款人可能不能及时卖掉房屋，这时就需要对不能负担的利息做相应的处理。随后，正常利率上升后，许多背负巨额抵押贷款的美国住房拥有者无法承受利息负担，2006～2007年许多人被迫出售房屋或者取消住房抵押品的赎回权。在一些案例中，他们只是将钥匙交到银行手里＇称为“叮
邮件”（jinglemail）＇，留给银行的是迅速贬值的房地产。
次级贷款
“次级贷款”使这场危机进一步恶化。与十多年来不断上涨的房屋价格相对应的是，抵押贷款的提供者开始借钱给那些信用等级比较低的人。
你怎样判断一个人的信用资格呢？美国所有抵押贷款申请者的信用记录可以通过信用评级系统查询。如果申请者信用记录不好，就可以认为申请人的信用是次级的。然而，按照这种推理，即使最终申请人不能支付利息，抵押品不断上涨的价值也会弥补这一损失。
从2002年开始，许多金融机构很乐意对次级申请者提供抵押贷款，而恰恰这样做会对抵押权人造成一些问题。最终短期投机行为战胜了合理化的理性建议。然而当这些抵押品无法弥补损失时，一切终究要回归现实—出售抵押品，很明显，这会使投资者陷入大麻烦，引发其不道德的行为。通过这种融资方式，银行声誉被逐步败坏殆尽。
2007年夏，房地产泡沫破灭，引发了银行危机。当银行和其他金融机构必须报告其投资价值下降时，它们已蒙受了巨额损失。许多大银行不得不冲销这场危机所造成的大量应收账款。
瑞士银行在这场危机中的损失是320亿美元，然而这场危机的结束时间现在来看还遥遥无期。一些银行由于顾客对其完全失去信心而陷入濒临破产的困境。你也许还记得银行挤提风潮，那时，人们在英国北岩银行（NorthernRock）门前排着长龙提取现金。贝尔斯登（BearStearns）是华尔街投行中第一个陷入困境的。紧接着，抵押贷款银行因迪美（IndyMac）、房利美（Fannie
Mac）、房地美（FreddieMac）等也陷入困境。这些随后被国有化的北美抵押贷款巨头们总共提供或担保了约5。2万亿美元的抵押贷款，是整个北美地区抵押贷款的一半。你可以试想一下它们可能造成的损失。
信用危机似乎在一次次地重演，直到某些不可告人的事被揭发。每一次银行宣告新一轮的账务冲销，都会引发相关邻近行业的账务冲销。
2008年8月上旬，拥有正常信用等级的非次级抵押贷款者难以支付贷款的数量是2007年的4倍。这些所谓的“优先客户”—抵押贷款客户中的最大集团，表现出双倍违约的特征，而这似乎还并未伴随危机而结束。
普通客户会将当前的危机解释为金融行业对自身业务缺乏洞察力。一个大公司为何每次都像这样意外地被套牢呢？事实是，一旦宣告危机终结，那么大型金融机构就必须更多地冲销账款或者被迫国有化，这一事实表明，大型金融机构缺乏方向感。当然，这也使得金融行业要想重新赢得公众的信心和信任更加困难。2008年7月，危机造成的损失估计有5000亿欧元。
中央银行的救助
最终，陷入困境的银行会寻求中央银行的救助，因为如果不这么做可能就会引发“雪球效应”，导致整个金融体系都面临破产的风险。然而，中央银行的干预并不是没有缺点。
从道德的角度来看，这样的救助措施很难站住脚。就像亨利？基辛格（Henry
Kissinger）所说的：“内在的矛盾是，当金融业可以获得超额利润并且管理大宗资产时，一旦条件改变，金融机构就会被宣布规模太大而不能倒闭，于是就要求获得纳税人的紧急援助。因此，不管是投资银行还是对冲基金等金融机构，都需要接受监管以保护纳税人的利益。”
资本主义的信条是：谁获得利润，谁就应该在经济不景气时承担损失。而抵押贷款巨头房利美和房地美公司的遭遇刚好相反。1998～2003年，公司董事会最重要的五位成员共获利1。99亿美元，公司股东们也获益匪浅。但是当形势严峻时，他们却不需对此负责，相反，纳税人被拉来埋单。这正应了一句话，“利润是私有化的，风险是社会化的”。
现在，住房议案在本书的编著期间顺利通过，解救了陷入困境中的美国住房拥有者。这意味着美国纳税人再次为其他人所冒的风险埋单。如果房价没有下跌的话，他们很可能会因此获益。
为金融业注资
在某些时期，中央银行需要为市场提供流动性或调低利率以防止金融体系遭受严重破坏。
中央银行确实已经采取了大的举措。2007年，为了防止银行业倾覆，欧洲中央银行（EuropeanCentralBank；ECB）额外注入了高达1。322万亿欧元的短期贷款。
这一做法暗示欧洲央行2008年的干预将会更多，事实上，2008年第1季度，欧洲央行又加注了4140亿欧元。相比较而言，在2005年和2006年，这样的附加干预仅仅是530亿欧元和1090亿欧元而已。
“西班牙中央银行采取了不同的做法。”西班牙VODW公司管理顾问雷吉？德？费尼克斯说：“接连几年，传统政策和严格的监管确保了西班牙银行业能够摆脱信用衍生业务和再打包信用风险。这是西班牙银行能相对轻松地从当前信贷紧缩危机中脱身的原因。再者，由于强势的现金头寸，西班牙银行巨头桑坦德银行（BancoSantander）能够不受节制地在英国疯狂并购，因为英国由于这次危机在金融市场上遭受到巨大的冲击。”
这些货币市场上的问题已经导致股票价格直线下降。富通银行（FortisBank）的股价暴跌以至于荷兰银行（ABN…Amro）的收购已经显现出很高的杠杆效应，比利时政府、荷兰政府、卢森堡政府不得不介入干预。在德国、爱尔兰和英国，银行被国有化。在美国，金融风暴意味着高规格的投资银行时代的终结。贝尔斯登，以前以每股超过150美元的价格交易，如今却以每股10美元的价格卖给了摩根大通，这是由美联储主导的仓促之举，因为大家都认为贝尔斯登的破产对金融体系的影响太大。然而，对于雷曼兄弟（Lehman
Brothers），美联储认为它的破产不会严重影响到金融系统，因此并未对它施予援手。美国银行成为美林的买家；摩根士丹利（MorganStanley）接纳三菱UFJ金融集团（MitsubishiUFJFinancialGroup）作为其新的大股东；沃伦？巴菲特向高盛注资75亿美元，他认为这项交易价格很合算。信用在这种情况下变得异常艰难，即使是华尔街最后的投资银行高盛和摩根士丹利也被迫改组成为金融控股公司。这意味着它们必须遵守更严厉的法规，但是这同时也意味着融资变得比较容易。现在最终的金融注资是美国纳税人的钱，7000亿美元的注资，才使得“毒气冲天”的坏账从银行账簿里分离出来。
信任背离
意大利联合信贷银行（UniCreditBancadiRoma）驻伦敦的分行行长兰佐尼（GuidoLanzoni）说：“如果美联储降低利率，再加上世界各地中央银行的资金注入，可以很成功地重建信用市场，特别是降低各地不断出现的通胀压力的威胁。”
由于银行间缺乏信用，货币市场正陷入困境。直至重新估价流动性资产和恢复商业信贷，现金流才会收紧。按照彭博社（Bloomberg）的说法，从2007年春开始，金融行业在面临5000亿美元账款冲销的同时还会有10亿美元的损失。虽然政府正在实施宽松的货币政策来刺激总需求，但是各个公司仍然在挣扎中生存。
兰佐尼认为：“为了重树信心，重新评估银行风险和重塑商业信贷很重要。一旦重新树立信心，降低杠杆效用的过程也就会结束，会计新准则（表外业务和股票期权等新架构）和公司治理可以防止同样的错误再次发生。更进一步地，行业需要重塑信用收益的质量，并吸引关键的投资者。然而，调控者的行为能否成功摆脱恶性循环（即开启资本、允许退出资产负债表和信用收紧），现在评价还为时尚早”。“从长期来看，”兰佐尼预测，“新一代杠杆产品必然会产生，它将人为地增加股东价值、压缩税率并降低资本要求。可以期待的是，这次购买者、信用评级机构、审计机构等将会在不评估任何宏观效应的情况下，重新审视新的杠杆产品。”
银行影子部门
关于金融机构冒险投资产生影子部门的例子比比皆是。抵押贷款银行房利美和房地美最早牢牢确立了社会功能并制定了清晰的目标。罗斯福总统希望刺激美国人的住房市场，他的想法是成功的，超过5000万个不富裕的家庭成为有房一族。
但是房利美和房地美偏离了它们的原始轨道：抵押贷款银行也开始涉及金融衍生品业务。尽管利润丰厚，但是要忽略这些复杂交易工具背后的风险非常困难。此外，对多元化组合投资的监管措施并不存在。
当谈及这场危机的最初诱因时，伦敦经济学院的经济学教授威廉姆？比特（Willem
Buiter）说：“原因在于基于交易的金融资本主义的过度狂欢。对于传统的基于储蓄以及储蓄保护的金融模型与用储蓄和证券来塑造多种金融产品的交易模型而言，存在巨大的变化，这是由监管的滞后和无效率造成的。”
比特认为银行将结构性投资工具（SIV）放置于抵押债券中，并且结构性投资工具并不在传统监管范围内。他同时也提及对冲基金和私募股权基金近乎不透明、不规范的行为，“创造了一个完全的银行影子部门”。
对冲基金的前景
20世纪，对冲基金的资产管理额超过了私募股权基金。它们通过一年的业绩而非已经实现的资本收益来给经理人支付薪水，建立了一个极具吸引力的工资结构，并且开始进入私募股权基金自认为是自身专业领域的业务。
对冲基金的核心是流动性工具和衍生品，但是其活动范围几乎涵盖了投资领域的方方面面，包括宏观经济、事件驱动、货币、商品和统计套利。对冲基金卖空的能力是它们的重要特色，因为其巨大的潜力使得对冲基金在所有市场条件下都可以游刃有余。在其他金融市场上，对冲基金评定基金业绩，并将基金玩家分类：一部分玩家是那些知道自己在做什么的人；另一部分玩家只做多头投资者，希望可以在牛市中获利。
自2007年7月中旬以来，我们经历了这一备受考验的时期，包括2008年6月，我们经历了自1930年以来股市最黑暗的时期＇摩根士丹利全球指数（MSCI）下降了8。1％＇。2008年前8个月，对冲基金的平均损失为4。83％（根据对冲基金研究机构的数据），而此时全球股市的跌幅是它的3倍。我们可以从它的表现看到它的未来吗？
第一个教训是参与卖空交易的能力，卖空一直被认为是对冲基金的高级策略，而今运用卖空策略的难度已经超出了对冲基金经理们的想象：借入股票的难度加大，成本提高，在某些情况下甚至不可能再借入股票。过去12个月的高波动性使对冲基金很难在持有空头的情况下还能避免它们迫切要避免的损失。其他基金对卖空的操作行为也增加了市场波动的不确定性。
第二个教训是，在上升行情中，对冲基金通过杠杆交易和套期保值来避免股市下跌带来的风险。但是作为一个整体，它们很难在行情下跌的情况下获得正收益，只有顶级的机构才能获得吸引人的回报，在这方面，令人沮丧的数据表明：选择对冲基金经理和选择私募股权基金经理一样重要。投资者需要选择顶级的经理来为自己更好地投资。
对冲基金按照基金表现给基金经理分层，并且基金赎回极有可能从表现差的基金开始。保证基金组合流动性的策略极有可能使某只具体的股票价格下跌，这又将考验基金经理。
与私募股权基金一样，我们可以期望这种情况的最终出现：最成熟、最优秀的基金经理用很少的卖空手段和延伸产品，在行情差的时候使机构幸存或者在行情好时令机构获得成功。这也是一个机会：基金经理们可以证明，与成长性基金相比，他们收取更高的手续费是合理的。
罗纳德？科恩（SirRonaldCohen）被称为“英国风险投资之父”，他是私募股权集团阿帕克斯（ApaxPartners）的创始人。
欺诈
各种黑幕事件严重地玷污了金融业的道德形象，种种这些事件证明，银行的内控机制已经形同虚设。2008年1月，当法国的银行业巨头—兴业银行（Soci巘？G巒巖ale），爆出该行巴黎分行的期货交易员给银行带来49亿欧元的账面亏损消息时，整个世界银行业为之震惊。对于威望很高的大金融机构来说，当其内部出现欺诈行为�
