黄金价格的基本面分析-第2章
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（2）饰金需求：
a。占黄金需求比例为75％左右；分额最大
b。2005年增长5％；为2736吨
c。传统饰金消费大国为印度；沙特；阿联酋；中国；土耳其等
对价格的影响：对价格的影响巨大； ；呈现季节性与周期性；通常
第一及第四季度；饰金需求增长明显。
PDF 文件使用 〃pdfFactory Pro〃 试用版本创建 fineprint例子：每年印度的婚庆及宗教节日；中国的农历新年；西方的圣诞
节和情人节；对饰金的需求都较其他时间增多。
简析：印度被称为拜金之城，印度人对黄金以及金饰品之所以情
有独钟，购买黄金在印度是一种固有的传统，甚至印度的穷人手里一
旦有了积蓄便会购置金银用于保值。黄金在印度社会中扮演了至关重
要的角色，除了它的基本用途之外，还具有特别的宗教意义。印度黄
金的历史可以说和人类的发展历史并驾齐驱，早在出现丝绸和香料交
易的古罗马时代就已有记录记载印度黄金的存在。第一枚金币是由威
尼斯铸币厂制造的，经过地中海的〃累范特〃地区进入印度。17世纪，
荷兰和英国在东印度的公司开始以黄金和白银为贸易的支付手段互
通有无。随后在美国内战时期，美国以黄金大量换取印度的棉花以补
足内需，因此大约有 13000吨黄金留在了印度国内，而这个数量大约
是当时全球金矿产量合计的9％。
印度对黄金的需求深深植根于这个国家的文化和宗教传统。这个
国家是世界上受宗教影响最深的宗教社会之一，对印度教的信仰遍及
全国占到了总人口的大约 80％。黄金在印度教的信仰中是财富与繁荣
的象征。被尊为财富、丰饶以及繁荣之神的拉萨米（Lakshmi）神传说
是由驮着装满清水的黄金器皿沐浴的。她被描绘成一个美丽的被黄金
装饰的女子，穿着黄金镶边的红色衣服，从她的手中不断流出黄金。
自从传说信奉她的人会得到财富，印度人就认为黄金是能带来吉运的
金属并且他们喜欢在宗教节日期间将黄金作为礼品或者装饰。其中最
PDF 文件使用 〃pdfFactory Pro〃 试用版本创建 fineprint重要的节日是Diwaii，这个节日被视作印度新年的开始并且通常在
10或11月到来。
通常在4月或5月到来的 Akshaya Thrithiya节被认为是购买黄
金的重要节日。在这一天购买黄金被认为会带来吉运（这一天是印度
历中的第三吉日）。人们将黄金和“吉运”联系起来被认为是近年来
推动黄金购买的原因。在过去的5年中，Akshaya Thrithiya节已经
成为了南部印度购买黄金的主要时节，特别是在 Tami Nadu州，该地
区的黄金销售已经达到了空前的高度。从2005年开始人们关于黄金
和“吉运”有关的思想在印度的北部和西部广泛传播，这也使得黄金
的销售在这些地区大幅增加。
黄金在婚礼仪式上同样扮演着非常重要的角色，在婚礼上新娘通
常从头到脚都都戴着黄金饰品。这些饰品中的大部分都来自新娘的父
母并作为她的嫁妆，根据印度传统的规定家庭的财产通常只会让儿子
来继承。新娘收到的黄金（以及其他礼物）意味着新娘的父母能够保
证她有经济保障并且能够至少享受和她童年相同的生活水平。在这一
方面黄金显得特别重要，只要她仍然拥有黄金（她仍然能够保护自
己），即使她对家中其他“财政事务”没有什么发言权。由于每年印
度结婚的人数估计会达到1000万，和婚礼相关的需求就成了一个
“大蛋糕”。这其中的大部分需求都发生在结婚季节，通常的结婚季
节在10月到 1月，4月到5月之间到来，但是仍然有大部分的购买
在结婚季节来到之前就开始了。我们统计1975…2005年黄金月度波幅
可以看出，9月和10 月往往是金价表现最好的时候，一大部分原因
PDF 文件使用 〃pdfFactory Pro〃 试用版本创建 fineprint就是印度人为他们的宗教及婚庆季节的到来提前做准备而集中购买
黄金。
此外，印度人以热衷于储备著称，国内金融储蓄的比例很高，大
约占到 GDP值的 90％还要多。这种储蓄的习惯也被继承了下来，深
深植根于印度人的思想中，对于黄金也同样适用。一直以来黄金在印
度被当作储备和投资的主要工具，它的受欢迎程度以及普及程度仅次
于银行存款。在拥有全国人口 70％的农村，黄金同样被视为一种保障
PDF 文件使用 〃pdfFactory Pro〃 试用版本创建 fineprint并且很容易作为一个储藏的媒介。黄金同样被认为是用来对抗通货膨
胀的良好资产。随着近些年印度国内针对黄金市场一些改革措施的逐
步实施，印度目前已经形成了以透明规范为标准的自由运作的黄金交
易市场。
印度是全球黄金最大的消费国。在 2005年，印度的珠宝需求占
全球黄金珠宝总需求的22％，占总零售净投资（金币和金条）的 35％。
自从1990年黄金控制法案（Gold Control Act）开始重新实施印度
黄金需求的年平均增长率达到了10％，该法案禁止以金条的形式持有
黄金。估计尽管情况有所变化，但是目前印度仍然持有接近15000吨
的黄金，这占了全球整个地表黄金总量的 10％。在过去的10年间印
度平均每年出售黄金676吨，这个数量是美国所持有黄金数量的1。5
倍还要多，而美国是全球第二大的市场，同时是世界其他主要黄金消
费国中国、土耳其、沙特阿拉伯以及阿联酋的3到8倍。（图1），过
去的10年中印度经济经历了高速增长，印度国民收入的增加使得其
对黄金的需求也稳健增长，在过去的几年（2002~2005）印度对黄金
的需求没有完全受到黄金价格上涨的负面影响，当时黄金需求从2760
亿卢比（571吨）稳步上涨到 4730亿卢比（750吨），尽管黄金价格
在此期间从 15026卢比上涨到 19599卢比。在2005年，尽管黄金的
卢比价格上涨了 6％，黄金的消费确从前一年的639吨上涨到750吨，
同时表现为各方面的增长（珠宝、金币和金条、金牌以及铸币、电子
和其他工业和装饰需求）。
（3）投资需求：
PDF 文件使用 〃pdfFactory Pro〃 试用版本创建 fineprintA。投资需求分为零售投资和EFTs（黄金交易基金）
B。EFTs为近年投资黄金之最新途径；05年以吨数计增长53％
C。亚洲和中东地区国家有投资黄金的传统
对价格的影响：投资需求的价格弹性较其他需求因素最大；对价
格影响也最大。
例子： EFTs自2003年面市以来；已吸引上千亿的资金流入黄金市
场。成为近几年金价大幅上涨最直接的动力。
简析： ETF是Exchange Traded Funds 的英文缩写，它是一种交
易型开放式指数基金，是跟踪“标的指数”变化，既可以在交易所上
市交易又可以通过一级市场用一篮子证券进行创设和置换的基金品
种。美国证券交易委员对ETF的定义是“投资目标是获得与标的指数
回报率类同的一类投资公司”。为满足这样的投资要求，ETF选择投
资某一指数中的所有证券，或 者 选择某一具有代表性的样本组合。ETF
基金份额可以像封闭式基金一样在交易所二级市场方便地进行交易。
2004年 11月，道富环球投资推出了第一支以实体黄金为投资对
象的ETFstreetTRACKS Gold Shares（GLD）。由于其允许投资者持
有金条却无须承担储存成本，投资者通过股票账户就可以直接买卖黄
金，交易门槛和成本低，方便快捷，与金价完全联动的特点使其成为
投资黄金市场的绝佳方式，实际为投资大众提供了其他投资工具无法
提供的管道，这大大增强了人们参与黄金市场的积极性。
streetTRACKS系列产品网站提供的数据显示，截至9月底，
PDF 文件使用 〃pdfFactory Pro〃 试用版本创建 fineprintstreetTRACKS Gold Trust的净资产值已经达到了 73亿美元之巨，
较之去年同期的 31亿美元增长130％以上。
对于这一新兴的黄金方式，除了一些在海外有资产的投资者，大
多数国内的投资者还不能参与。但黄金ETF这一方式具有门槛低，交
易便捷，交易成本较小，对个人投资者而言，该方式更为适合，必将
取代传统的实物黄金的投资方式，成为黄金投资的主要方式之一。
PDF 文件使用 〃pdfFactory Pro〃 试用版本创建 fineprint美元与黄金
美元对黄金市场的影响主要有两个方面；一是美元是国际黄金市
场上的标价货币；因而与金价呈现负相关。假设金价本身价值未有变
动；美元下跌；那金价在价格上就表现为上涨。另一个方面是黄金作为
美元资产的替代投资工具。实际上在2005年之前的几年，金价的不断
上涨，一个主要因素就是美元连续三年的大幅下跌。
从近30年的历史数据统计来看，美元与黄金保持的大概80％的负
相关关系，而从近十年的数据中，如下图，1995…2003年美元与黄金
相关性的示意图，美元与黄金的关系越来越趋近于—1％。因此，我们
在分析金价走势时，美元汇率的变动是一重要的参考。
美元指数：
PDF 文件使用 〃pdfFactory Pro〃 试用版本创建 fineprint通常我们分析美元走势的工具是美元指数，美元指数是综合反映
美元在国际外汇市场的汇率情况的指标，用来衡量美元对一揽子货币
的汇率变化程度。它通过计算美元和对选定的一揽子货币的综合的变
化率，来衡量美元的强弱程度，从而间接反映美国的出口竞争能力和
进口成本的变动情况。如果美元指数下跌，说明美元对其他的主要货
币贬值。美元指数期货的计算原则是以全球各主要国家与美国之间的
贸易结算量为基础，以加权的方式计算出美元的整体强弱程度，以１
００为强弱分界线。在１９９９年１月１日欧元推出后，这个期货合
约的标的物进行了调整，从十个国家减少为六个国家，欧元也一跃成
为了最重要的、权重最大的货币，其所占权重达到了 57。6％，因此，
欧元的波动对于美元指数的强弱影响最大。
美元指数权重：
欧元57。6
日元13。6
英镑11。9
加拿大元9。1
瑞典克朗4。2
瑞士法郎3。6
美元指数USDX是参照1973年3月六种货币对美元汇率变化的几
何平均加权值来计算的。以 100。00为基准来衡量其价值。105。50的
报价是指从 1973年3月以来，其价值上升了 5。50％。
PDF 文件使用 〃pdfFactory Pro〃 试用版本创建 fineprint1973年3月被选作参照点是因为当时是外汇市场转折的历史性时
刻。从那时主要的贸易国容许本国货币自由地与另一国货币进行浮动
报价。该协定是在华盛顿的史密斯索尼安学院
（SmithsonianInstitution）达成的，象征着自由贸易理论家的胜利。
史密斯索尼安协议（Smithsonianagreement）代替了大约25年前的
在新汉普郡（NewHampshire）布雷顿森林（BrettonWoods）达成的并
不成功的固定汇率体制。
当前的USDX水准反映了美元相对于1973年基准点的平均值。到
现在目前为止，美元指数曾高涨到过165 个点，也低至过80点以下。
该变化特性被广泛地在数量和变化率上同期货股票指数作比较。
下图即为美元指数和纽约期货黄金价格的对比图，从图中我们可
以很清楚地看出二者的负相关关系。
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通货膨胀与利率
作为这个世界上唯一的非信用货币，黄金与纸币，存款等货币形
式不同，其自身具有非常高的价值，而不像其他货币只是价值的代表，
PDF 文件使用 〃pdfFactory Pro〃 试用版本创建 fineprint而其本身的价值微乎其微。在极端情况下，货币会等同于纸，但黄金
在任何时候都不会失去其作为贵金属的价值。因此，可以说黄金可以
作为价值永恒的代表。这一意义最明显的体现即是黄金在通货膨胀时
代的投资价值——纸币等会因通胀而贬值，而黄金确不会。以英国著
名的裁缝街的西装为例，数百年来的价格都是五、六 盎司黄金的水准，
这是黄金购买力历久不变的明证。而数百年前几十英镑可以买套西
装，但现在只能买只袖子了。因此，在货币流动性泛滥，通胀横行的
年代，黄金就会因其对抗通胀的特性而备受投资者青睐。
对金价有重要影响的是扣除通胀后的实际利率水平，扣除通货膨
胀后的实际利率是持有黄金的机会成本，实际利率为负的时期；人们
更愿意持有黄金。
例子： 实际利率=名义利率…通货膨胀率。假设通货膨胀率=4％；
银行名义存款利率=3％； 实际利率=…1％； 100元存款一年后本息共计
104元。104元 《 一年前 100元。下图为1969年…2003年间，黄金
价格与实际利率在的对比图，从图中我们可以看出，在整个1970年
代，实际利率绝大部分时间低于1％（图中红横线），同期金价走出
了一个大爆发的牛市。而在 1980年代和1990年代，大部分时间实际
利率在1％以上，这期间金价则在连续20年的大熊市中艰难行进。另
外在2001年…2003年间，实际利率又低于1％水平，而这几年恰是金
价大牛市的开端。
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（2）股市与商品市场：
美国股市与商品价格已多次演绎“跷跷板”的关系，20世纪已经
发生了三个商品大牛市（1906…1923年、1933…1953年、1968…1982
年），平均每个牛市持续 17年多一点。在这个三个商品大牛市期间，
对应的情况是美国股市的长期熊市和通货膨胀的长期上升。
目前这轮以原油、金属和部分农产品为代表的全球性商品大牛市
起自2000年左右，至今已经持续了6年多。美国股市由于高科技泡
PDF 文件使用 〃pdfFactory Pro〃 试用版本创建 fineprint沫破灭，自 2000年最后一次创出历史新高后开始处于调整下跌过程
中，特别是纳斯达克指数，目前仅为历史高点的 1/2。
作为股票的替代投资手段，黄金价格与美国股市也曾较高的负相
关关系，下图为道琼斯指数与金价的在1987…2001年间的对比图，在
美国的股票市场的历史性大牛市十，金价正走在长达20年的漫漫熊
途之上。
PDF 文件使用 〃pdfFactory Pro〃 试用版本创建 fineprint（3）商品价格指数：
整个商品市场的价格趋势对金价有很重要的影响，因此分析和跟
踪商品价格趋势就成为投资者必须面对和解决的问题。商品投资者通
常以分析商品价格指数作为研判商品价格趋势的重要手段，这里我们
简单介绍一下商品价格指数的相关知识。
以商品价格为基础的商品指数在国际上已有近50 年的历史，在
这近半个世纪当中，商品指数无论在商品市场中还是在对宏观经济的
分析指导中，都扮演了极其重要的角色。
最早出现的商品指数是1957年由美国商品研究局（modity
Research Bureau）依据世界市场上 22种基本的经济敏感商品价格编
制的一种期货价格指数，通常简称为 CRB 指数。CRB的期货合约1986
年在纽约商品交易所上市。
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