曹仁超文集-第117章
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鲎≌ノ蝗ス鯠合理投资，二、三十年后便自自然然晋升为中产。今天社会中产人士一旦到咗四十岁便小心失业。因为经济转型速度太快。好易连份工都冇咗（即使做你的公仆。政府亦有权请你食肥鸡餐），供楼随时变成负资产，投资股票股价随时可以下跌90％。
猪年展望如何？一般人唔喜欢听嘅说话系牛市由2003年4月起计至今快四年啦，而一般牛市寿命三至五年。进入猪年，呢只老牛仍有几长寿命？踏入今年。太多资金追求刺激而忽略风险，而投资首重注意风险，呢样系1974年我老曹好辛苦才学番嚟。你可以接受自己投资项目跑输大市，但不可接受自己投资项目带来灾难性伤害；富向险中求唔系我杯茶（not my cupof tea！）。
今天中国中产阶级（指年收入五千美元或以上）人口只有五千万至七千五百万，估计十年后中产阶级人口达三亿！上述威力系点？国内私家车销量由2002至06年上升四倍，信用卡发行量由2005年二千万到去年四千五百万，一个新中产阶级十年后喺中国形成，上述包含无限商机同危机（七十年代至九十年代系香港中产阶级形成期，可作参考）。
内地A股2001年P/E高达五十倍而回落；2005年年中。P/E跌至十六倍，跌幅高达70％。今年2月2日A股P/E三十八点七八倍，后市又点睇（1月30日时P/E更超过四十倍）？沪深指数由2005年6月6日807。78，升至今年1月30日2599点，升幅高达221。7％，时间只需十八个月，如调整前升幅三分一。沪深指数可跌至2000点。长远而言中国经济睇好：至于短期A股，作为价值投资者已系忍手时候，情况一如你睇好香港经济后市，亦唔使响1973年3月入市或1981年8月入市嘅道理一样。2005年6月开始上升嘅A股指数一直延续到今年1月，踏入2月情况迅速改变中，指数企于高位，易产生〃过山车〃现象。踏入今年2月，升浪已由短期震荡所取代，震仓行动刚刚开始，会维持几耐则木宰羊，相信唔系短期内可以完成。呢点可由本港机构投资者上周仍抛售H股将资金转移到本港地产股身上证明。依家QFII（合格境外机构投资者）喺境内资金只有九十多亿美元，上述资金对A股市价影响有限，因此只能影响本港上市嘅H股。
内地流动资金泛滥，形成股票估值方面泡沫化，今年估计纯利升幅只有26。8％，能否支持依家嘅三十八倍P/E？唔少专家已指出A股有泡沫，调整只系迟早嘅事。去年12月内地新开户口一百六十三万个，今年1月新开户口二百七十万个；今天每十五个中国人中就有一个投资者（香港每六个中有一个投资者）。大量新投资者进入市场，成为近月股市上升嘅力量，内地有五千万个以上嘅投资散户。亦系形成股市动荡嘅另一因素。临近春节，如股市继续下跌。对近期入市嘅新股民影响唔细；另一方面，唔少基金过去营销筹集回来嘅资金尚未完全进入市场，或会趁股市回落时吸纳。短期展望，A股进入〃大进大出〃期：过去两个月新投资者暴增，因为随便买乜股份都可以赚钱，面对H股大量回归A股市场，正迅速改变内地股票供应不足嘅环境。
上周日经平均指数升至六年新高，新加坡、澳洲股市亦创新高，马来西亚见十年内高位，但内地A股却回落4％（或由高位回落10％）。主因系成思危认为中国股市有泡沫存在，跟住政府一连串收紧措施出台。富国基金认为。今年唔会出现类似1993及96年大牛市后嘅大幅调整，因为今天国内资本市场基础已改善，企业盈利持续上升。市场认为可提升估值水平；加上人民币升值；三大因素推动资本市场继续向好。今年投资应集中喺非贸易部门。消费及服务业应继续睇好；贸易部门中，机械设备行业仍有一定吸引力。
A股P/E30倍系理性极限
上周新入行嘅投资者见到市场残酷嘅一面。银华一道琼斯88精选基金认为今年系中国股市由理性走向全面沸腾之年，将A股估计水平由从前低估状态推向泡沫状况，整体股市市盈率三十倍左右，已系理性极限。从其他由家历史经验睇，基于经济走向长期繁荣期、随着出现规模巨大嘅股票牛市，最后走向沸腾及以不断扩大泡沫作为结局嘅例子好多，担心中国亦不能例外。
富兰克林基金经理张晓东认为，过去一年中国股市已完成结构性转折，未来两年持续有资金流入，可令股市繁荣局面延续。但牛市未必一帆风顺，今年股市面对大幅攀升，出现一定幅度嘅震荡及调整已无可避免，建议投资者审慎面对市场中存在嘅风险及调整；富兰克林投资策略以〃稳健〃为运作策略。
去年沪深指数突破2000点后，喺四十四个交易天内升至接近3000点。入市资金嘅狂躁。造成股票鸡犬皆升；有人卖房炒股、典当炒股、贷款炒股、刷卡套现炒股，各种光怪陆离嘅手法不断出现，调整市已无法避免。银监会上周已发布通知，禁止贷款金被挪用入市。春节后开始全面检查工作，如发现违规贷款，银行管理层要负全责！上述已喺《经济信息联播》中〃关乎进一步防范银行业金融机构与证券公司业务往来相关风险的通知〃内，相信系引发上周A股暴跌嘅背后理由，上述通知系咪〃压垮骆驼背嘅最后一根禾秆草〃？
机构投资者亦有羊群效应
罗杰斯名句：〃我从来唔同不知市场水深水浅嘅专家探讨投资问题。〃请唔好将〃机构投资者〃夸大。其实佢地一样系纸老虎。2000年TMT股泡沫面前，大机构表现系点？去年7月大机构唔系推销紧〃石油睇一百美元论〃咩？内地股改已近尾声，股份全流通大局已成，大量股票将有秩序地进入市场。改变依家供不应求情况。只系被煽动入市嘅大众已歇不下来了，形成2月前指数一再拒绝回调，上周开始回落，千祈唔好掉以轻心。内地嘅所谓〃专家〃都系嫩咗D，佢地到底经历过几多次大熊市？唔好以为只有散户才出现〃羊群效应〃，其实机构投资者一样有类似表现。
北京市建委、市政府外办、市公安局、市工商局、市商务局联合下发关于《规范境外机构和境外个人购买商品房通知》，规定境外个人响北京工作或学习超过一年才可购买商品房，购房前须办理居留状况证明，有生活需要才可在京购买一套自用、自住商品房；购房前必须到北京市公安局出入境管理处办理〃境外个人在境内居留状况证明书〃，再通知市建委房屋交易市场管理处嘅相关负责人申请〃交易权〃，经验证后录入全市统一信息平台，获书面承诺的确有自用需要，然后交由工商部门负责查对……。换言之，2月5日起，境外人士喺北京购买一套自用房，必须过五关斩六将先得。
去年北京一居室普通住宅每套平均售价三十七万元，平均月租一千五百二十六元，售价/租金比二百四十二比一；二居室普通住宅每套平均售价四十九万元。平均每租一千七百五十一元，售价/租金比二百八十比一；三居室普通住宅每套平均售价六十七万元，租金二千三百四十三元一个月，售价租金比更高达二百八十六比一。愈来愈多资金投入住宅市场。不断推高楼价，形成售价与租金比不断上升，上述系咪出现泡沫？
2003年全美平均售价租金比值为二百六十四点四八（其中最低系费城，为一百三十七点四；最高系夏威夷檀香山，为五百七十点六）；其他城市如华盛顿为三百七十七点一六、纽约四百二十一点九二、洛杉矶四百七十六点八八、三藩市五百六十二点○八，都较去年北京为高；2003至06年美国楼价仍然上升。换言之，以租金回报率计，北京楼价并未出现泡沫。流动资金泛滥令利率下降推高楼价，系世界现象，唔系中国特有，如果以租金回报率，中国楼市唔算有泡沫。
人望高处 水向低流
1987年〃广场会议〃。G7要求日圆升值，有有人志到今年日本经济会系今日嘅样子？喺十七世纪，英国人生活水平同中国人差别唔大，农产品收成好坏决定经济盛衰。随着工业革命到来、英国生产力以年增长率1。5％上升，而中国GDP仍然停滞不前。四十七年后，英国人生产力上升一倍，喺嗰时，人们生活水平晌生命周期内能够翻一番，已系好惊人嘅事。到咗十八世纪，英国有足够军事力量征服半个世界！呢场工业革命扩展到欧洲，更出现翻天覆地嘅改变；十九世纪扩展到美国，美国人更喺自己生嘅命周期内，把生活水平提高四至六倍（人均收入以年率4％速度上升）。1978年喺中国出现〃改革开放〃政策，更令中国人收入以年率10％速度上升。即一个二十岁开始工作嘅青年到六十五岁退休之时。收入系四十五年前嘅一百倍，而中国人占全球人口五分一。日本经济由战后1945至90年经过四十五年高速发展后，过去十六年经济时好时坏，人均收入停止上升；反观美国GDP由1990年至今仍能保持喺3％至5％速度上升。值得中国政府思考嘅问题系：一继续利用人民币汇价偏低优势，令GDP保持高速增长，赚入大量外贸盈余；最后各国联手对付中国，出现中国：广场会议〃。二、开放人民币汇价。让市场力量决定人民币价值；中国因失去人民币汇价偏低优势，GDP由高增长期跌落低增长期，却可保持长期增长率。
今天中国人均收入相当于日本1955年或南韩六十年代末期。参考日本及南韩经济发展史，中国如保持人民币汇价偏低嘅话，仍有二十至三十年经济高速成长期；如让人民币大幅升值，GDP增长率会一下子慢下来……。可以讲各有各好处及缺点。但今年中国出口增长额可超过2000年全年出口总量，别国会容忍中国无止境地增加出口咩？反之，如让人民币加快升值，出口增长率将大幅回落，入口增长率则大升，中国GDP增长率可能减半，亦会引发唔少问题。
仲有资本流动问题，经济理论〃资本向最高收益嘅地方流动〃。市场开放，资金一定由成熟、富裕嘅DECD国家流向较年轻、较贫穷嘅国家，因为响呢D国家，资金回报率高过成熟及富裕国（人望高处：边处回报率高，资金便流往边处；水向低流；边处生产成本低，资金便流入）。人民币值偏低，形成全球资金流入去寻求高回报。中国政府为保持人民币汇价偏低，只有将流入嘅资金变成外汇，投资喺美国债券市场，收取低回报！外国人投资一万亿美元喺中国，每年可赚走一千五百亿美元（以投资回报15％计）；中国政府吸收一万亿美元后去买美国债券，收取不足五厘利息，收回五百亿美元利息。一来一回，中国无形损失一千亿美元！但咁样做可为人民提供就业。
金属价急跌又有对冲基金损手
因人民币追随美元贬值，过去五年兑欧罗跌幅约20％，即中国产品喺过去五年竞争力不但有下降，晌欧洲等地区更提升咗20％。结果不但对美国出现大量贸易盈余，对欧洲嘅贸易盈余亦喺大幅上升中。
八十年代日本一直不愿日圆升值而喺货币市场进行干预，形成全球资金大量涌入日本寻求高回报。结果引发八十年代日本泡沫经济，令股价楼价大涨，生活指数不断上升。为减少压力，日本政府鼓励资金外流、投资海外以抵销，但作用唔大。泡沬爆破后，日本人从1945至90年透过出口赚返嚟嘅资金，有几多喺泡沫经济中蒸发？海外投资响汇率上失去嘅又有几多？如果时光倒流三十年，日本政府喺1977年嘅决定又会系点？
1990年6月日本银行开始减息，以阻止日经平均指数下跌及楼价回落；1998年至去年6月日本大部分日子更系零利率，结果只为全球提供廉价资金，而日经平均指数响1998至2003年4月前仍反覆回落，东京楼价晌2005年前亦系下跌。1995年至今，日圆兑美元已下跌三分一（由80日圆兑1美元跌至120日圆），结果会点？一年前系115日圆兑1美元，2005年系103日圆兑1美元。过去一年美元兑日圆上升5。2％，过去两年美元见日圆升17％，勉强令日本经济出现温和复苏。
锌价上周五出现九年内最大跌幅，铜价更跌至十个月新低，外传另一管理十亿美元资金嘅对冲基金Red Klfe Management Ltd，今年已损失27％，担心成为另一只Amaranth（去年喺天然气身上失去六十六亿美元）。锌一天之内下跌9。1 ％，至三千零八十美元一吨，系1997年7月以来最大跌幅；铜跌4。6％，见五千三百四十五美元（最低见五千二百五十美元）；其他金属如铝、铅及锡皆回落。睇嚟金属价格喺2006年已见顶。
情人节快到，受西方电影影响，情人节应该浪漫。根据美国私人调查员Tony Delarenza 调查所得：美国已婚男士有65％喺情人节嗰个星期，同时约会太太或女朋友晚餐（当然日子唔同，例如周三同太太、周二或周四同女朋友！），大部分男士喺情人节前买一份以上贵重礼物（包括已婚或未婚）。情人节前后，唔少男士都会告诉太太或女朋友要〃加班〃。Your cheating heart！女士们，如果你发现丈夫或男朋友买两束或以上嘅玫瑰，请唔好发火，佢唔系不忠，只系多情而已。
曹仁超
PDF原文：
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标题：
摩天大厦指标理论
来源：
信报
发布日期：
2007…02…06
全文：
2月5日，周一。恒生指数跌108。06，收20455。62；成交四百七十八亿五千二百多万元。2月期指仍然高水，跌162点，收20491点。和黄（013）跌1。2％，见八十元八角；南方航空（1055）跌1。7％，报三元四角八仙，因过去三个交易天航空油价上升5。6％；中国燃气（384）升5。1％，见一元六角四仙，《华日》报道中国燃气同 Gail India 合资晌中国发展压缩天然气站。
瑞信推介中海集运（2866），目标价三元二角。
佐丹奴（709 ）跌1。9％，报四元零五仙，花旗给予〃卖出〃评级，理由系公司被收购可能性好低。
沪深指数有进一步下跌空间
BNP百富勤降低国泰航空（293 ）评级，由〃买入〃改为〃持有〃。
IBM为手上价值九亿九千万元嘅联想（992）股份搵买家，叫价三元二角至三元三角，较市值低4…7％。
信置（083）与恒隆集团（010）有关信置1998年放弃以十亿零七百万元购入恒隆集团喺荃湾建成嘅四星级酒店之争。恒隆响1998年控告信置，2004年恒隆赢咗。没收信置按金三亿二千一百万元及追讨损失。信置上诉后今年赢番。信置股价今天升1。3％，见十八元四角六仙；恒隆集团跌5％，见二十七元三角五仙，恒隆地产（101）跌4。7％，见二十二元五角五仙。
依家内地移动通讯推出〃单向收费〃，只系套装，系必须完成所有彩信、彩铃等附加服务后才能享受到嘅东西。所谓〃单向收费〃只系数字游戏，用户可以悭嘅蚊年并唔多，电讯公司利润亦有太大跌幅，里昂认为对中移动（941）纯利影响极之有限。里昂亦将东方电机（1072）由〃出售〃改为〃买入〃，目标价三十三元；公司拟发行A股，市价较H股有16％溢价，可令公司每股获利上升50 ％。
面对美国向WTO投诉中国补贴钢铁出口，可能令中国政府进一步扣减出口退税率（去年9月15日已由11％降至8％）。去年12月止中国钢铁出口连续六个月上升至五百六十万吨，令去年总出口四千三百万吨，较2005年上升一倍。
