金融战败-[日]吉川元忠-第14章
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汇率风险影晌下的社会养老资金
1996年日本整个的资本收支结果表明，由于日本的银行为适应国际结算银行的规则压缩了海外资产，流向海外的资金仅比上年增加了33500亿日元，对外净资金供给额呈进一步减少之势。可是，仅以债券为主的日本对外证券投资的净增量部分，就达到了45100亿日元，而1998年仅1…3月份就达到了35700亿日元，这一数字与日本的经常收支顺差规模大致相等。这说明日本实施超低利率的政策，使得日本的机构投资家们在国内找不到合适的技资对象，为了生存被迫重新投资于美国的债券。
不仅是日本的机构投资家，日本的个人投资家受超低利率政策的影响，也将资金转而投向了外国债券。银行因拥有不良债权，需要通过前所未有的低利率维持高收益。而那些依靠养老金生活的人们，本来他们的积蓄是可以在国内得到利息收入的，低利率政策使得他们的这部分收入变成了银行的效益，为了今后的生活，他们不得不拿自己有限的金融资产去冒汇率风险。具有双重货币性质的货币形成了〃新金融商品〃热，使得传统的以日元结算的对外资金供给渠道难以确保，这成为日本资本市场的一大特征。
逆转了的太平洋共荣圈
人们可以清楚地看到，新旧帝国循环的基本模式尽管相同，但此时资本的流入方和流出方的立场已经发生了逆转。
第一，尽管国际政治学家把80年代前半期〃日美共同幻想〃的时代，划为日本的〃太平洋共荣圈〃生成时代，但在由日本资本的投入而建立起的这一共荣圈中，掌握着共荣圈货币的美国却拥有着变动汇率的主动权。由此，形成了主客之间的逆转。
第二，引人注目的是，在新帝国循环中，美元升值与股价升值两相呼应，交错发展。以道？琼斯工业平均指数看，1994年为3790美元，1997年为7400美元（各年平均值）；1998年6月则达9300美元。之后，由于亚洲和俄罗斯的金融危机，日元贬值、动荡不安，而道？琼斯工业平均指数却愈发飘升。在旧〃帝国循环〃中，坚挺的美元就是〃强大的美国的象征而在新〃帝国循环〃中，则被明确且有意识地用于诱导股市抬升，恐怕这才是出身于世界最大证券公司的美国财政部长鲁宾的真正用意。因为里根政府奉行意识形态优先的政策，某种意义上自然很难摆脱政策的局限而表现正常。
同时，经济的繁荣进一步加强了美国这个国家消费过剩的特点（这期间，美国的个人储蓄率已下降到2％以下）；财政赤字消失，而经常收支赤字继续扩大，1994、1995、1996年平均约为1500亿美元，1997年达到1700亿美元。但是，由于流入美国的外资规模连年扩大，美国可用于其对外技资的多余资金也比旧〃帝国循环〃时代有了大幅增加。
亚洲被卷入其中
〃帝国循环〃新、旧时代之分的另一特点是，随着其循环规模的扩大，日本和亚洲也被卷了进去。
首先必须指出，90年代前期，是亚棚的资金支撑了美国经济的发展，这是历史事实。1993年，马来西亚、印度等国的中央银行开始购买美国国债，并且取代了已经减少了的日本资金在美国外资中的主力地位。90年代中期开始，中国也引人注目地拥有了美国国债，并在短短两年时间内使购买金额成倍增长，1996年9月达到了430亿美元，拥有额仅次于日本、英国、德国、荷属安的列斯群岛，居第五位。1997年7月以后，再合计上香港拥有美国国债的金额（同期为260亿美元）。在美国国债的持有国中，中国的存在愈加鲜明。
其次，特别是1995年以后，流入美国的外资抵消掉其经常收支赤字后的多余部分开始大规模地还流到亚洲，于是〃帝国循环〃体系中又增加了亚洲。
1997年夏季，泰国铢暴跌引发了〃亚洲金融危机〃。正是这个新〃帝国循环〃促成了亚洲地区泡沫经济的骤然崩溃。亚洲的经济危机严重地危害了亚洲经济。在这个过程中，在日元异常坚挺时代极为被动地发展起来的日本经济，便首当其冲地成为挨打的出头鸟。
亚洲各国经济的破产，对于日本来说，并不是可以隔岸观火的轻松事，而恰恰是对于日本经济本身的严重打击。
泡沫经济崩横以后，日本的直接投资中，占比例最大的制造业的投资曾出现暂时的锐减之势。尽管随后即被遏制，但日本直接投资的最主要对象仍是亚洲。
与美国的跨国公司相同，1985年以后，日本的生产性企业将厂点转移到亚洲国家的现象呈增势。同样是投资于亚洲，特点却相差悬殊。日本的企业是为了逃避日元升值的压力，被迫寻找低廉的劳动成本，而美国则是为了摆脱国内储蓄不足造成资本成本增加和劳动力素质水平过低等带来的烦恼。
当然，日本生产厂点的转移方式各有不同。有的是对亚洲进行直接投资，以利完善和扩大其全球化的生产网络；而对于那些依顿外来资源的企业，惟一的原因是，只有直接投资于亚洲，才能在日元过度升值的环境下〃降低生产成本〃。这就意味着，只要他们认为汇率水平能够承受，就会尽可能地停止他们在日本国内的生产（所谓〃过度〃在这种情况F就成为衡量汇率是否过于偏离购买力评价水平的客观标准）。有关日本加工制造业的空洞化的争论就是在这一背景下形成的。
据日本通产省（译注36）调查，日本企业国外生产部分在整个生产中所占的比例，在1986年的3。2％的基础上逐渐上升。有人推测该比例1995年达到了10％的高水平。
那么，其中，日本企业对亚洲国家的直接投资又有多大规模的余额呢？对此，尚没有统一的标准统计数字。将1984…1987年的统计数字粗略合计，便可以得出，日本企业1994、1995年两年间，对7个亚洲国家和地区的直接投资累计为530亿美元，大大高于同一时期美国对该地区的370亿美元的直接投资额。特别是泰国、印度尼西亚、马来西亚，无论是其吸收外资的规模，还是其在上述亚洲国家吸收外资总额中所占的比例方面，都令人实实在在地感觉到日本的分量。当然，日本的银行也以这些国家为中心加大了对亚洲国家的融资规模，于是形成了日本企业、日本经济在海外的前沿阵地。日本长驱直入亚洲，面临的比日元升值更严重的问题是，对于进入亚洲的投资大军，日本经济的补给线已经延伸到了极限，而且就是这样的补给线也已经散了架子。
对冲基金意欲何为
把亚洲经济推到破产的深渊的金融危机是怎样的来龙去脉？这得从危机的发源地泰国说起。1995年5月，泰国铢开始下跌。由于亚洲四个国家和地区的中央银行以买进泰株介入市场，泰株得以暂时回升，但到6月底，跌势再次加速。7月，泰铢改为浮动汇率，之后，再未能遏制住狂泻。不久，马来西亚、菲律宾、印度尼西亚等东盟国家的货币在连锁反应的压力下也开始下跌。此次亚洲的货币动荡，是与过去的墨西哥货币危机相似呢，还是新兴工业国家市场特有的连锁反应呢？
表面上确是似曾相识，但本质问题及危机发生的背景则根本不同。
〃危机〃之前的泰国经济，1996年的GDP增长率是6。6％，虽比上年多少有些下降，但决不是低速度。这中间，建设过热遗留的房地产业不景气问题日见突出，亚洲各国首都写字楼的闲置率都在上升。但是，若想说明引发经济危机的起因，还应该举出泰国经济运行指标的令人震惊的变化。
泰国的经常收支赤字的确在增长，但1997年5月抛售泰铢风潮袭来时，当年一季度的经常收支中赤字幅度较上年已经有了大幅度的压缩。泰国和马来西亚等东盟各国的经常收支，一般均为高投资大于高储蓄现象所致，但与经常收支同样为赤字国的低储蓄、低投资模式的墨西哥相比，在结构上是不相同的。诚然，泰国经常收支赤字在GDP中占到8％，从数字上看，与1994年墨西哥金融危机时是相同水平。
这种环境等于给了诸如美国对冲基金（HedgeFund，译注37）等投机商们一个倒卖泰铢的机会。但美国资本并没有像当年在墨西哥那样，施行大举外逃、回流本国的措施。包括泰国在内的亚洲金融市场的贷款环境很好，资金很稳定。亚洲金融市场没有机构技资家，债券市场不完善，企业较习惯、也愿意使用利率较低的银行贷款。日本的银行对亚洲国家的贷款规模约达1200亿美元，约占日本全部海外贷款的70％，其中对泰国的贷款（380亿美元）以国别计是最多的，约占泰国接受的国外贷款总额的一半。
日本的银行向泰国大规模贷款，当然是为了那些在泰国的日本企业的生存。正是日本和泰国之间这种紧密的经济关系，促使泰国政府在泰铢暴跌之际，为采取防卫性的市场介人措施而动用外汇储备时，考虑的并不是国际货币基金组织贷款，而是想依靠日本的资金流入摆脱困境、渡过难关。
以上是泰国发生金融危机的大致过程。对于这次危机，从国际金融经济现状的角度该作如何评价？起码涉及以下三点：
首先是泰铢贬值是否有其必然性。从以上情况看，泰铢的贬值不能说没有定因，但也不能说〃发生了应该发生的事〃。反过来可说，对冲基金的投机活动是相当有选择性的。例如，美国信息资源公司（Data Resource）以〃全球风险服务〃名义，曾经为有可能于1997年货币贬值25％以上的国家排队。具体方法是，首先分析该国经常收支赤字的幅度和外汇储备等经济要素，再加人政治因素。结果危险性最大、排名第一的是巴西，但巴西在这一年并没有受到投机活动的骚扰。
其次，国际对冲基金投机于泰国的目的何在。东盟国家不顾美国的反对，接纳了缅甸的加盟。于是东盟国家认为技资基金骚扰泰国是出于美国对他们的政治报复，对此我们尚无法断言。当然，对冲基金的目的就是谋取利润，但是从这次金融危机的现状看，很难否认对冲基金活动的背后没有其他目的。
第三点需要指出的是，发生在亚洲的动荡极有可能是美国对冲基金针对〃欧元诞生〃展开的前哨战，暴露出美国并不希望欧元诞生的意图。有分析说，对冲基金企图扰乱欧元诞生的步伐，并极有可能染指比如意大利里拉的炒卖。因为随着欧元的出现，一直以欧洲各国货币的浮动为〃赢利热点〃的美国对冲基金，将失去或大幅减少可以技机的机会。于是，美国对冲基金的矛头直指已经区域化的日元及其他亚洲货币，因为这些货币当时对于对冲基金而言，是世界上所剩不多的〃投机热点〃。由此，欧洲各国全部得、以享受货币的稳定，而亚洲各国却取而代之地承担起了货币的浮动风险。
财政部一华尔街复合体
如果重新回到以美国为中心的资金循环的轨迹中，去捕捉亚洲金融危机所孕育的问题的话，不难看到一个极具讽刺意味的现象，即来自日本的资金竟是经由美国流向亚洲的，并因此使亚洲国家的货币供给量膨胀，进而导致了〃危机〃。
对于美国投机基金本身，只要去打击日本最大的贷款对象国，他们就可以进一步利用日本的超低利率，调剂技机资金。据传，美国著名的投机家乔治？索罗斯也曾向日本开发银行寻求过融资。
更重要的是美国的政治力量对投机家们进行支援的过程。1997年春，美国的投机基金开始行动，当他们开始抛售泰铢时，泰国政府采取了取缔泰铢空头交易的对策。技机基金为了维持自己的泰铢炒卖，不得不高价买进泰株。对于泰国政府保护性的市场干预措施，美国财政部长鲁宾竟大肆指责为违反市场原理。
与亚洲金融危机有关的另一件事，是关于亚洲式的资本主义伙伴问题，在以美国媒体为主的各国新闻界的报道中被大大夸大了。可是，值得注意的是，这种特殊的亚洲式的资本主义模式和1997年的亚洲经济危机之间，并没有什么直接的关系。
将亚洲金融危机的原因，归结为这一地区原有的社会经济体制，无疑是十分牵强附会的论调。倒是美国财政部长鲁宾的华尔街式的市场观夸大其词的说法，即现代资本移动中存在的问题，才是最值得注意和分析的。
据德国银行的资料分析表明，1996年，流人东盟四国和韩国的民间资金总额为930亿美元。但到第二年，1997年即逆转为流出120亿美元。这一变化产生的差额，相当于上述五国GDP的10％。而且，资金如此急剧地流入流出，哪个国家也很难保护自己的经济体制。近20年来，在金融经济的进程中，投机性基金的特点之一就是其行动极易毁掉一个国家的经济。如此说来，将这种资金化敌为友恐怕会成为今后各国经济战略中备受重视的环节。
实际上，亚洲金融危机的教训并未到此为止，国际货币基金组织本身是以美元为基础体制而发挥着作用的，这是不可否认的事实。对于泰国的金融危机，美国财政部长鲁宾所采取的态度是，将泰国的经济最终置于国际货币基金组织的管辖之下。
美国哥伦比亚大学的国际经济学家杰迪斯？巳古沃提（JagdishBhagwati）在〈海外事件）（ForeignAffaris）1998年5月、6月号载文批评说，过去艾森豪威尔政府曾警告过的〃军事产业复合体〃已经被现在的〃财政部一华尔街复合体〃在国际金融领域取代。种种迹象表明，这些所见略同的精英们，玩弄着从华尔街到美国财政部、国务院以及国际货币基金组织、世界银行等国际机构的主要职位，大力推行着华尔街标准。
1997年亚洲金融危机爆发时，泰国、韩国被国际货币基金组织收归帐下，而在其压力下，印度尼西亚的苏哈托长期政权倒了台。
另外，美国资本在东亚和东南亚各国以〃谷底价〃大肆收购当地资本，包括移动电话在内的信息通讯行业、建筑行业、房地产业等行业将被纳入新来的美国资本的控制。1998年上半年，非亚洲企业对亚洲（包括日本在内的六个国家和地区）企业的收购规模达到120亿美元，比上年高出3。5倍（据美国信息资源公司〃安全保障资料〃
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